文：路财主
话说三个书生进京赶考，一起找到算命先生，想要知道前景如何。算命先生经过慎重思考，郑重地伸出一根手指。三个书生想要进一步询问，但算命先生已经摆出一副天机不可泄露的神情，他们只得悻悻离去。
算命先生的徒弟站在身边一脸的疑惑：“师父，你是说他们三个人里只有一个人能高中进士么？可如果结果不是这种情况呢？”
算命先生答曰：
“非也非也，你的思维层次太低了，我伸出这一根手指，已经包含了所有情况。三个考生，若1个考中，我自然是对的；若2个考中，那就是1个不中，我还是对的；若3个都没有考中，那就是一起不中，我又是对的；若三个都考中了，那是一起考中，我还是对的……”
10月最后一天的议息，美联储最终还是降息了——但，面对市场最关切的未来，美联储主席鲍威尔，也像算命师一样伸出了他的一个金手指。
虽然降息了，但和7月份的降息声明一样，美联储主席鲍威尔声称，这是预防式降息；对于3个月内连续降息3次，鲍威尔则强调说，根据以往的“周期中调整”，通常在加息的周期中包含3次降息，而今年以来已经降息了2次，加上这一次才是第3次。
这段话可真是意味深长。
到目前为止，美联储仍然认为自己是“预防式降息”，而且认为，预防式降息已经降息到位（通常是3次），所以，这意味着12月份降息的概率大大降低；但另一方面，如果美国经济真的出现问题，那么前面所谓的“预防式降息”就变成了衰退式降息，可以继续降下去；更重要的是，美联储也确认了本月已经实施扩表，增加了正回购的规模，降不降息其实也没啥问题……
所有情况都被美联储包含在预期之内了，美联储和算命先生有什么区别？
自2018年底以来，在全球央行的一致步调之下，全球整体利率水平不断降低。与此同时，全球负利率债券规模也不断攀升，目前已高达17万亿美元，占全球整体债券规模的30%。正是因为利率的持续下行，让黄金、美股和债券价格一路上涨，市场风险持续保持在高位，为全球大类资产价格提供支撑。
图表来源：中金海外策略与资产配置。
早在8月底，美联储年内第二次降息前夕，中金海外策略团队就提出，当时的资产价格中，短端美债的价格反映的是未来1年降息2.5次，而美股市场价格隐含的则是降息1.1次，均低于当时CME利率期货所隐含的预期（4次）。
根据中金海外策略团队的做法，剔除长期经济增长和通胀水平（至少在目前，这两者都不是问题），就美债价格来看，可以将美国短期国债收益率拆解为：
1）短期的利率预期（进一步包含短期利率和通胀预期）+
2）与长期国债（10年期国债）收益率的期限溢价。
做成图是下面这样：
图表来源：中金海外策略与资产配置。
这样拆解之后，估算下来的结果是，当时的短期美国国债价格，已经包含了未来1年内2.5次的降息预期——实际的结果是，过去的2个月里，美联储连续降息了两次，而短期美债的价格基本持稳，这说明短期美债已经提前反映了这两次的降息，所以价格就没怎么再变。
按照鲍威尔的说法，如果接下来美国经济不出问题的话，将不再降息，这基本上确认了美国短期美债价格到达顶部，收益率基本上不会再进一步下降。
因为黄金是一种“非生息资产”，所以中金团队并没有计算黄金的价格所“隐含的降息预期”，但根据我在“黄金价格的逻辑”一文的思路，我们将黄金看做与通胀保值债券（TIPS）同类的资产。这意味着，黄金价格走势也将与TIPS（美债）的趋势基本一致，如果TIPS的价格不再走高，黄金价格中短期内也很难再次走高（见下图）。
图表来源：https://sc.macromicro.me
针对美股，中金海外策略团队同样将标普500指数的股票成本（股票盈利率）拆解为10年期国债无风险收益率+股权风险溢价两个部分（见下图），以此为基础来计算标普500股票的整体盈利率水平，看它计入了多少的降息预期。
图表来源：中金海外策略与资产配置。
根据中金海外策略团队8月底的估算结果，当时以标普500股票为基础的美股价格，隐含了未来一年内降息1.1次的概率。
嗯，就从8月底到现在，美联储的实际降息次数已经达到2次，而美股的估值却只是预期了1.1次的降息，资金面远比预想的宽松，所以这两个月的美股，当然就要上涨咯。
两个月前，当时的美股，静态PE为18.6，对应的盈利率是5.37%，隐含了1.1次的降息；两个月后，现在的美股，静态PE为22.7，对应的盈利率是4.41%，把2次降息都已经Price进来，还额外有溢价……
接下来，如果按照鲍威尔的说法，真的只是“预防式降息”的话，这意味着未来不再有什么降息，这也意味着中短期内，美股将失去上涨的动能……
也就是说，纯粹从美联储加息降息的角度来说，未来半年到一年之内的美股、美债与黄金，都应该趋于下跌或者横盘。
但是，以上的所有分析，完全忽略了美联储资产负债表的扩张问题，也就是说，美联储通过印钞和放水也同样在影响资产价格。
关于美联储的放水情况，我在“美联储开闸放水，黄金和美股一定会大涨么？”一文中有详细的说明。但就在我文章发表之后，10月24日，美联储第一大子公司纽约联储宣布，将于10月24日和29日将每周2次的定期14天回购操作金额从350亿美元增加至450亿美元，同时，自10月24日起，将隔夜回购操作规模从750亿美元提高到至少1200亿美元，即通过提高购债规模来缓解“美元荒”。
按照“预防式降息”的说法，这应该是最典型的预防式印钞和放水了吧？
这意味着，全部对额外印钞加和，与8月底相比，10月底美国资本市场额外得到了2700亿美元的资金（600亿美元购债+900亿美元14天回购+1200亿美元隔夜回购）——这么大的水量，对于美股来说，那可真叫个“谈笑风生”，难怪在奇高的估值之上，美股依然不断创出新高……
而且，根据美联储9月底所确定的“有机扩表”计划，截止2020年第二季度，以后每个月美国资本市场都还会额外增加600亿美元，这对于维持美股的高估值，绝对是不可或缺……
美国股市，真的是和中国房市完全一样，是政府和央行的心头肉啊！
在欧洲和日本，因为市场上的国债，差不多有一半都被央行给购买了，所以债券价格疯涨，所以才出现国债收益率为负这样5000年所没有出现过的奇葩现象。相比之下，美国国债高达22万亿美元，而美联储持有的国债总量仅在3万亿美元，2700亿美元的购买规模，每个月再增加600亿美元，还远远不足以将美国国债的收益率给买成负值——换句话说，至少在一两年之内，美国还不会出现负利率。根据本人观点，美元若实施负利率，就意味着全球信用货币系统的彻底崩解，具体可参见“信用货币的终局”一文。
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