文：凭栏欲言
LPR降息落地！
11.20日，最新LPR报价发布，一年期和五年期同时降息5基点。
符合笔者对三季度货币政策报告的解读，有兴趣的回看《凭栏：央行动向分析——三季度中国货币政策执行报告解读》。
这是半月时间的第四次降息动作。
01
预期调控
MLF、逆回购、国库定存再到LPR，半月内降息动作频频。实际上前三次降息皆为本次MLF降息的铺衬，前三次降息作用于金融机构资金输入端，本次MLF降息则作用于金融机构资金输出端。降息动作多并没有影响到降息幅度只有5基点（0.05%）这个事实。
上图为央行制图，各国央行单次降息幅度一般为25基点，即算是负利率的欧央行，降息也达到10基点。
本轮央行降息5基点实际影响轻微，但四次动作影响心理层面强于实际作用。从另一种视角来看的话，降息区区5基点都需要如此之多的动作恰恰说明了降息的困难重重。
本轮降息只能侧重于预期调控，人的心理具有惯性，总会认为当期动作会在短期内延续，哪怕是极小幅度的降息也会带给人以继续降息的遐想，从而改变人的行为模式。譬如说，一个人本来认为股FANG存在风险不想入市，但继续降息的遐想将改变他的行为模式进而入市，入市行动将支撑本来岌岌可危的资产价格，支撑力量源于有人入市而非降息。
但假如心理惯性并没有得到后续事实（继续宽松）的肯定，则将产生反向预期。产生利好落地是利空的效果。
02
放水到收紧的转换或仅需两日
那么后续事实能对继续宽松的遐想予以肯定吗？
央行连续放水驱动了市场利率迅速下行，今日SHIBOR（1W）迅速跌破2.5%报2.4970%。笔者在上篇文章中认为：“自8月以来，央行操作的利率区间基本盯住SHIBOR（1W）在2.5%-2.7%之间波动”。
显然，仅仅两日，SHIBOR（1W）已从上限2.7%跌破下限2.5%，这或将诱发央行收紧货币供给，驱动利率上行。
当然央行的这个利率区间并非硬性限制，还需要参考外压。外压减轻则有下浮空间，归功于今日美国十年国债收益率下挫，外压有所减轻。
但下破2.5%驱动货币政策收紧仍是大概率事件。宽松的心理惯性很难得到后续事实的肯定，将产生反向预期。
03
股市的问题
就股市来说，正常应该与短期利率紧密相关，但现在显然不是正常阶段。股市与汇率关联性增强，而与隔夜SHIBOR的关联性降低。
11.20日，LPR降息5基点、人民币贬值约200基点、隔夜SHIBOR利率下行44.4基点，共同驱动沪指跌0.78%，再次说明股市与汇率同向性增强，而与利率的关联性在降低。
约半月之前，人民币升值破7，笔者曾经发文认为近期人民币或有一轮急贬。至目前（11.20日21点），已自高点贬值947基点至今日低点7.0431，虽然基本符合笔者观点，但贬值速度尚不算太急，汇率反拉空间没有腾出，难以为股市上拉创造空间。
这导致股市的萎靡仍会是常态。
04
房的问题
房对长期利率敏感，过去一段时间在房住不炒的指导方针下，5年期LPR维持原价。但本期LPR降息五年期和一年期同时降息5基点。在近期的政策动态中，也仅强调了“因城施策”的基本原则，没有再强调“房住不炒”。似乎对房市资金截流态度有所放松。
股市尤其是科创板肩负经济破局的重任，走牛需要驱动资金流入。M2-GDP-CPI为负，房股作为一个市场来看的话，资金流出是确定的。如果不再对房市资金截流，股市颓象显然将更加明显，势必难以担起经济破局的重任。
但目前FANG价的风险迹象已经绽露，各种降价新闻层出不穷，继续截流资金或将加速大众预期调向酿成FANG价风险，这或是政策态度微调的原因。
然而，只有一把韭菜，股与房谁吃？分吃则两家都会饿的嗷嗷叫。
05
汇的问题
显然一切的源头仍然是汇率。假如汇率可以维持强势升值，股FANG就没有这些问题，至少在短期内。
但是可能吗？
昨日，外管局公布10月银行结售汇数据，这个数据比海关进出口更能反应真实问题。10月银行结售汇逆差44亿美元，这个数据自2015年以来一直逆差，这是汇率的基本面。维持汇率基本稳定都需要央行的极大魄力，遑论强势升值，能强势升值也不会破7了。
1-10月银行结售汇逆差3603.13亿人民币，导致央行外汇占款减少208.71亿人民币，传导率降至5.8%。10月单月逆差311.01亿人民币，导致外汇占款减少5.98亿，传导率1.9%。
要知道银行结售汇差额可是央行外汇占款变动的主要原因，在2018年传导率还是60%，不足一年，已经降至1.9%。
显然，这是央行为了稳定外储三万亿红线，持续将压力转嫁给商业银行。但压力并没有消失，仅仅是变成了一个堰塞湖，蓄于商业银行之内——这是央行的魄力。
压力转嫁，死保三万亿，当然是因为其有必保的理由。三万亿是汇率问题上唯二的两个重要节点，另一个就是汇率破7。
汇率破7之前，中美十年国债收益率之差一度在60基点左右，而破7之后基本维持在140基点附近，这是破7的代价。
即算突破三万亿红线，代价只有汇率破7效果的一半，也将使中美息差再度扩展40基点。或将导致人民币事实加息40基点，是今天降息幅度的8倍。
中国资产价格显然难以承受加息，但更难承受的是加息带来的惯性遐想对大众预期的影响。这是死保三万亿的理由。
笔者曾在历史文章中认为外储破三万亿或在2019年末有可能实现，看来要被打脸。
自传导率屡创新低来看，外储破三万亿红线时间点或有可能推迟。
END
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