文：凭栏欲言
1.27日，人民币离岸汇率盘中跌超500基点。
1月20日，人民币汇率一度升值至6.8410，笔者曾发表文章《凭栏：强势汇率周期的终章？》，发表文章至今汇率已下挫约1300基点。
汇率的下挫或归于几个力量的角力：
1） 外贸结汇季对人民币汇率逆周期调节的拉升助力下降。笔者在文章《凭栏：强势汇率周期的终章？》中曾详述观点，2020年1月20日本轮汇率升值的高点，或将是后续十年离岸汇率的高点。
2） 旅游旺季受到肺炎影响，旅游购汇减少会在一定程度上降低了服务贸易逆差，对人民币汇率具有支撑作用。
3） 肺炎预期发酵，对经济预期产生一定影响，施压汇率。
着重分析下肺炎对经济预期及资产价格的可能性影响。
就长期经济增长来说，主导因素是经济周期的长期趋势，对比2003年SARS冲击来看，疫情对经济的冲击并不改变长期趋势，疫情期间经济下滑会伴有疫情后快速反弹来修复趋势；疫情期间受到抑制的消费意愿也会伴有疫情之后的消费集中爆发来修复趋势。
本轮肺炎或对经济预期和资产价格产生以下影响：
（仅基于笔者逻辑推演，并不等同于事实，仅供参考）
1） 通胀螺旋。疫情对服务业冲击巨大，其中包括各流通环节。流通环节的阻滞将驱动消费末端商品价格攀升，或刺激囤积行为，加剧供需失衡。诱发通胀加速，又激励囤积，造成通胀螺旋式上升。
2） 产能问题。如疫情短期内受到控制，一二产业产能受影响不大，供需失衡问题将主要受流通环节阻滞影响，对通胀螺旋的影响相对较小。如疫情持续时间相对较长，一二产业产能或受到影响，对通胀螺旋的影响将放大，将刺激进口。
3） 冲击大宗商品。中国产能下降预期或将冲击大宗商品价格，以铜和石油为代表，这是基于中国需求萎缩预期的冲击。
4） 对世界的影响。中国作为世界工厂，其产能对世界影响巨大。中国加入世贸的结果之一，就是中国大量的对外出口低通胀。而中国对外出口低通胀的结果之一，就是西方各国盯住通胀的货币政策可以将利率维持在一个很低的水平之上，这又开始刺激西方资本市场繁荣，吸引资金流入，完成一个货币输出与输入的循环。而中国通胀预期则代表中国国内市场商品售价升高，这会吸引海外商品输入，拉升海外商品价格，对外输出通胀。输出通缩向输出通胀的切换会使得西方各国盯住通胀的货币政策将受到影响，刺激西方各国金融市场承压。金融市场承压将刺激大宗商品价格上行，这是基于货币泛溢的投机性驱动。对大宗商品短期来说，需求和投机两个因素中，肺炎冲击导致中国需求萎缩预期明显上升而金融市场资金溢出效果尚较弱投机性尚未释放，短期或较大几率驱动大宗继续下行，长期或基于投机性而上行。
5） 冲击债务链。肺炎持续将加剧冲击中国国内债务链，自2019年12月份社融和M2裂口缩窄至三年新低来看，债务链紧绷，很难承受额外冲击。
6） 宽松的动机。自缓解肺炎对债务链冲击理解，或需要货币政策宽松予以配合；自政府应对肺炎导致财政支出增多，而肺炎冲击经济导致税基下降理解，喻示财政失衡将加剧，缺口或需从社会进行融资，需要货币政策宽松来配合政府融资。
7） 宽松的制约。若货币不能充当减震器，产出和就业就必须充当这个角色。自传统来看，选择以货币宽松来缓冲对实体的冲击似乎是必然。但这预示着GDP与货币量的匹配度进一步变差，刺激通胀上行。财政收支平衡是内部经济可持续的核心，国际收支平衡是对外经济可持续的核心，两个因素又会互相影响。财政失衡需要货币宽松，当货币宽松充当内部经济减震器之时，通胀将加速，加剧国际收支失衡，反过来使又使得货币失去减震器作用，产出和就业失去货币缓冲将面临直接冲击。而通胀加速也会施压房股，2003年的SARS之后房价暴涨是基于当时的经济周期大趋势（M2暴增而通胀不高）而非基于肺炎疫情。相反，高负债房企和高负担个人房贷与2003年已无法相提并论，高债务个体很难承受持续的肺炎冲击。
8） 信心（预期）不对称问题。信心就像空气，拥有的时候并不觉得如何重要，没有的时候却是致命的。信心在经济上行和下行阶段所起到的作用是不对称的。在上行阶段，信心固然重要，但起作用的方式却并不引人瞩目，而在下行阶段，信心却拥有决定性的力量。对货币的信心比经济增长、通胀和就业更重要，货币是其他问题的基础，下行阶段的货币信心尤其如此。
小结：
中国肺炎预期或将对国内外金融市场形成冲击，并刺激全球通胀上行。对大宗商品价格或是先抑后扬。
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