如松：中国版债务危机越来越近了

如松在前面说过辽宁的问题，在上半年财政收入下滑18%的情况下，不仅对自身的财政负债丧失了偿还能力，对省内的国有企业和城投公司的债务也已经丧失了担保能力。未来，债券市场将对辽宁财政、国企、城投公司逐渐关闭。话音未落，演化的过程就已经开始。现在，东北特钢的违约就成为标志性事件。

据报道：“东北特钢债务违约引发的争端再起波澜。国开行修改后的最新版东特钢三期短融持有人议案，并没有让投资者满意。7月26日，一位投资人告诉记者，新修订的议案共7条。与此前相比，新版本除新添了3条议案外，还删除了2条议案。值得注意的是，删除的2条议案均与此前备受关注的“暂停融资”方面相关。……与此前的议案相比，新增了3条议案，分别是《关于对东北特钢提起破产诉讼的议案》、《关于要求东北特钢部分清偿债券本息的议案》、《关于再次要求东北特钢书面承诺债券不会进行债转股及不会恶意逃废债并挂网公告的议案》。……两条暂停融资的议案被删除：一、《关于要求交易商协会全面暂停辽宁省企业发行债务融资工具并对东北特钢公开谴责的议案》；二、《关于提请证监会、银监会、发改委暂停辽宁省政府及企业融资并倡议所有金融机构全面停止购买辽宁省政府及辽宁地区债券的议案》。”

很显然，删除的有关暂停辽宁省政府和企业暂停融资的议案不是国开行的行为，必定是更高层的指示。如果金融机构和投资人均暂停购买辽宁省政府及企业的融资产品，会造成非常严重的后果：当新增融资断流之后，以现在辽宁的财政状况，几乎所有原有债务都会马上进入违约程序。

根据辽宁的预算报告显示，2015年辽宁省政府债务余额为8718.5亿元。2015年，辽宁省的财政收入2125.6亿元，支出为4617.80亿元，收支差额高达2492.2亿元。2016年上半年，辽宁省一般公共预算收入1188.2亿元，同比减少271.9亿元，下降18.6%，今年再次出现巨额的财政赤字已经盖棺定论。如果暂停辽宁的再融资，辽宁省的各级政府在未来不长时间内将全部停摆，这显然是无法承受的。

根据Wind资讯，有媒体计算，2016年一季度，注册在辽宁的74家上市企业负债总额为5843.16亿元。仅2014年底到去年底，负债就增长了超过800亿元，增速接近两成，其中一部分企业亏损运营。另外，辽宁各级政府都有自己的城投公司，这些公司的债务余额都是巨大的，随着房地产的萧条，相当一部分处于困境。由于地方政府的财政对这些城投公司丧失了担保能力，债务风险敞口急剧放大。

由此可见，如果断绝了外部再融资，辽宁省各级政府层面的债务根本无能力归还，再加上省内企业和各级政府城投公司无法归还的债务，银行将产生万亿的坏账或疑问账目。这些债务或有房屋或土地抵押，但以现在辽宁的具体情形，住宅已经供过于求（供给超过了有效需求），变现起来将是比较困难的。

根据银监会网站的数据，截至2015年12月，全国银行业金融机构总资产194.17万亿元，总负债179.05万亿元。由此可以计算出净资产为15.12万亿元。如果产生万亿坏账或疑问账目，将对银行业金融机构带来巨大的冲击。别忘记，辽宁省还有难兄难弟，比如山西、黑龙江甚至江苏，等等，如果因此造成有金融机构倒闭，就会形成“海啸”。这种海啸就不再是辽宁的事情，而是全国的事情，冲击的自然是全国的资产价格。

所以，国开行需要修改议案，删除那些不准许辽宁省政府和企业再融资的条款，因为这相当于马上引发严重的危机。

可是，国开行根据更高管理层的意愿删除辽宁的再融资条款就可以解决问题吗？似乎是太乐观的想法。从现在开始，辽宁的问题已经被市场认识，市场中所有的金融机构都难以给辽宁的企业和各级政府主动进行再融资（巨大的风险在那明摆着），这些金融机构包括银行、信托、基金、债券市场投资者，等等。此时，管理层只能采取一个办法来暂时维持，那就是指定国有银行给辽宁各级政府贷款，延缓辽宁债务危机的爆发。

可如此一来就带来相应的问题，国有银行的坏账将不断累积，相当于向辽宁这样的“黑洞”不断输送流动性，结果就会让国有银行不断丧失流动性，最终，央行只能被动地不断通过各种方式向国有银行输送流动性。

因为有辽宁、山西、黑龙江等省份的流动性“黑洞”存在，所以，市场上就有了流动性陷阱的说法。这逼迫央行只能不断进行逆回购操作。据中国金融信息网人民币频道统计，公开市场本周共有2850亿元7天期逆回购到期。其中，周一至周五分别有500、600、750、300和700亿元逆回购到期。而央行在周二和周三即进行1300亿和1800亿的逆回购操作，来维持市场的流动性。

当央行因这些“黑洞”的存在而被动投放货币的时候，这些货币就不具有丝毫的信用，因为没有对应的商品和服务，这会造成货币贬值的压力不断加大。也所以，有些官员开始放出稳汇率不能仅仅依靠货币政策的观点，在汇率上曾经发出的“豪言壮语”都跑到爪哇国去了。大人们终于明白，汇率是否稳定并不取决于有多少外储（外储对汇率就是纸老虎），最终取决于政府的管理效率（这决定了财政收支的平衡）、社会的管理效率（这决定了企业承担的税赋水平）、经济效率（政府和国企的低效投资形成大量的坏账，让汇率承压），等等。

央行和国有银行保债务问题不致迅速爆发，当人民币汇率压力继续加大的时候怎么办？要么准许汇率跳水（这会导致通胀快速上升，央行可以不收缩，但要忍受社会动荡加剧的后果）、要么就只能打那只《白银算盘》，这两种结局的前景任何人都知道。

一定有朋友问，问题最终爆发的节点是何时？其实对这个问题没有任何经验可谈，因为这是独到的特色体系。但以个人的意见，警惕M2增速下跌到10%以下的时点出现，特别是资本不断外流导致利率不断上升、而央行向市场注水却不能有效打压利率的时候，最为危险。

中国的前途只能寄托在彻底的体制改革，提升全社会的管理效率和经济效率，除此之外不会有任何其他的办法，任何虚与委蛇和得过且过，都无济于事。今天，没有任何的幻想，只有刮骨疗毒才有前途。希望管理者勇于改革，带领这个民族行使在伟大复兴的轨道上。

注：这篇文章只写给那些长期关注如松的朋友们。对于所有经济与金融问题，只有客观地思考和判断，不能掺杂感性因素。

有些朋友希望谈一些好的地方，这可以理解，每个人都希望自己的国家实现繁荣富强。可是，一个国家如果只准许谈那些“高大上”的东西而不准许实事求是地谈论问题并解决问题，如何进步？如何进行伟大复兴？

当一个国家可以直面自己的问题并不断解决问题的时候，就是真正崛起的时候。

作者：如松