如松：美国，已经是最大的黑天鹅

今天，有一件事是全世界所有人心中的疑问，美国的通胀到底向何处去？

如果美国的通胀在未来的一年中走出回落的态势，基于价格与消费能力之间是反比的关系，美国的消费能力就会向好，这有助于推动经济增长。通胀温和回落意味着资金成本下滑，有助于美国股市中高市盈率的科技股股价继续上升，资金成本下滑也有助于楼市的销售量和价格继续上升。相反，如果通胀延续目前的高水平，意味着消费能力会受到打压，股市科技股和楼市都会受到压制，相反却有助于周期性的股票延续涨势。

如果通胀走出回落的态势，未来一年你会听到美联储鸽声嘹亮；如果通胀依旧延续目前的态势，美联储会延续目前的嘴炮阵势，但也会适当收缩货币。

过去三十年全球与美国一直都处于低通胀、低利率的环境，所以甚少有人认为美国的通胀会在今年的基础上继续飙升，即便本人在心理上也很难接受。但如果未来18个月美国的通胀飙升至10%、15%以上，美联储会不会手忙脚乱地加息？进而带动全球的利率快速上升？如果出现了这种情形，亚洲的楼市泡沫、欧洲的国债体系、美国股市、全球债券体系都会受到剧烈的冲击，由于价格飙涨，消费能力和意愿会受到严重的打击进而导致企业的开工率下降，让无数企业和企业债陷入困局，这些问题又进一步诱发家庭的债务问题，这显然会释放出一只巨大的黑天鹅。

有朋友会说，美国的通胀怎么可能达到10%甚至15%以上？这有点像天方夜谭。但如果看看下述事实，可能就不会再认为是“天方夜谭”。

第一，今年推动全球通胀的主要推动力是产业链断裂，其中尤其是能源产业链、运输产业链和芯片产业链的断裂，产业链断裂的过程绝对不会是短期的，这一点所有人都心知肚明，要恢复产业链的正常运转至少都需要几年以上的时间，所以，产业链断裂对通胀的推动作用会在未来数年甚至十几年内长期存在。

明年芯片产业链有可能出现好转的趋势（好转的程度还有很大的不确定性），运输产业链是向好转化还是继续恶化还有很大的不确定性，但推动通胀最核心的因素、能源产业链断裂的问题解决了吗？并没有。

美国与中国、日本、印度、英国、韩国等联合起来所进行的抛储行动虽然让国际石油价格出现了暂时的回落（更主要是疫情的冲击），但石油、天然气的产、需关系显然并未好转，一旦疫情缓解、需求继续复苏之后，石油天然气的产业链问题必然再次发作。到那时，美国还有能力抛储吗？储备已经抛出就意味着要按时进行回补储备，一旦各国回补石油储备就反而对油价形成新的刺激作用。所以，油气产业链问题现在不是已经好转，甚至可以说已经更糟，拜/登政府不去解决产业发展问题而是抛售储备，实际是饮鸩止渴。

一旦石油陷入危机，其冲击力会远远强于煤炭、天然气、芯片，对通胀的推动作用是巨大的，这已经由上世纪七十年代的两次石油危机所证明。

第二，今年欧亚大陆的天然气与煤炭短缺问题已经带来了严重的衍生后果，未来会持续发作。

在天然气、煤炭短缺时，欧亚政府都必须力保电力供给，否则城市将成为死城，工农业活动也只能停摆，这是完全无法承受的后果。但如此一来，涉及到煤炭和天然气的其它产业活动就会受到抑制，比如陶瓷、氧化铝和电解铝、钢铁、尿素等行业的开工率立即就会受到冲击。

上图紫色线和红色线是全球和中国月度粗钢产量同比增幅（%，右轴），今年4月之后是一种快速下滑的态势，要注意的是目前的增长率已经低于疫情爆发最烈的去年上半年，这显然与煤炭供给有关。在氧化铝（铝锭的生产原料）生产中，最主要的原料是煤炭和铝矿石，注意我没写错，煤炭是氧化铝生产最主要的“原料”，铝矿石仅仅是第二位的，源于煤炭成本占氧化铝生产过程中的最大份额，今年煤炭价格快速上升或短缺是推动氧化铝和铝锭价格的主要动力。钢铁、氧化铝的生产受限会推动所有工业活动的成本，推动通胀，这在未来会持续显现。

但更重要的是尿素。尿素是农业活动中最重要的肥料，尿素价格和供给能力是农业产业链的核心因素。天然气和煤炭是欧亚各国生产尿素的基础原料，煤炭、天然气短缺导致尿素企业开工率不足已经极大地推动了尿素价格（见下图），一场化肥供给危机已经在价格图形上生动地显示了出来。

印度既是全球最大的尿素进口国，又是全球DAP（磷酸二铵）化肥的主要买家。印度每年平均消耗约3500万吨尿素，其中约30%依靠进口；每年消费1000-1200万吨DAP化肥，其中平均60%来自进口。

印度政府通常会为印度国家化肥有限公司、马德拉斯化肥有限公司、拉斯特里亚化学等多家化肥公司提供财政补贴，让他们以低于市场价格出售化肥。随着用于生产化肥的两种主要能源——煤和天然气的价格在今年创纪录上涨，化肥的成本也水涨创高，让全球化肥价格在过去一年里飙升了约200%。知情人士称，为了避免国内出现化肥短缺，印度政府计划将自明年3月31日起的2021/22年度化肥补贴提高到超过1.55万亿卢比（约合206.4亿美元）的创纪录水平，这一数字几乎是前一财年的两倍。

化肥问题不能以静态的观点看，更应该以动态的观点来观察。一旦原油价格重启升势甚至出现短缺，化肥的供给就会成为严重的问题。化肥进口国会出现有钱也买不到化肥的问题时，对全球农业活动会造成严重的冲击，就会威胁全球的农业生产，就会诱发农业、食品产业链断裂，这对全球的通胀推动力是巨大的。

能源衍生品价格的上涨、对农业产业链的冲击将是推动明年通胀的新动力。

第三，可能是最核心的，美国拜/登政府的经济政策正在给产业链问题火上浇油。

基于美国是主要以消费驱动经济增长的经济体，在新冠病毒大流行期间对居民进行大额的财政补助是可以理解的，终归如果消费出现大幅萎缩对美国经济来说将是不可承受之重。但一方面是全球产业链断裂、供给受到制约，一方面是美国需要力保消费，这就是今年美国通胀在主要经济体中一马当先的最主要原因。目前全球最主要的供给端位于亚洲，所以目前亚洲地区各国的通胀率就比欧美轻的多，就是这一原因。

但美国正在推出的一系列基础设施建设法案会成为推动明年通胀继续发展的核心动力：

首先，全球能源产业链断裂，让供给成为瓶颈，而美国的基建活动会放大需求，这会进一步推动价格。基建活动所消耗的材料主要都是高能耗产品，比如金属、石化产品、多晶硅、永磁材料等，会加剧能源产业链的断裂，让供给问题继续恶化，成为未来通胀的强大动力。

其次，过去三十年是美国的基础产业不断外迁的过程，美国今天的基础产业供给能力显然不足以满足进行大规模基建活动的需求，这就需要放大进口，这也是耶伦正考虑降低中国商品进口关税的最主要原因，所以明年美国的贸易逆差会继续扩大，这会让美元的价值加速下滑，美元加速贬值会进一步刺激美国和全球的通胀。

美国今天的产业政策已经是未来全球通胀的最大推动力。

第四，在截止9月的前一个财年中，美国劳动者的工资上涨了4.2%，这个涨幅创造了新纪录。根据亚特兰大联邦储备银行的数据，与去年同期相比，9月跳槽者的工资上涨了5.4%，这也是20年内的最大涨幅。